□本報(bào)記者 曹乘瑜

上海某私募總經(jīng)理老陳(化名)一邊填寫(xiě)一份《私募機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)范自查表》，一邊與過(guò)去在公募的同事老A(化名)互相訴苦。老A去年底離職準(zhǔn)備奔私，然而沒(méi)想到剛離職，今年初登記備案制度就有進(jìn)一步的規(guī)定出臺(tái)，嚴(yán)格要求私募基金管理人規(guī)范各種軟硬件條件。而近日出臺(tái)的新規(guī)，又使得投顧業(yè)務(wù)從業(yè)門(mén)檻驟然提升，中小私募初創(chuàng)期依靠給通道做投顧來(lái)發(fā)行產(chǎn)品的模式難以為繼。

私募創(chuàng)業(yè)的成本和難度大大提升，加上市場(chǎng)遲遲不見(jiàn)好轉(zhuǎn)，至今老A仍然賦閑在家。而這邊廂的老張雖然比老A先“下?！卑肽辏s上的卻是牛市尾巴，目前由于業(yè)績(jī)不佳，產(chǎn)品發(fā)行困難。雖然是曾經(jīng)的金?；鸾?jīng)理，但是做私募沒(méi)有3年的業(yè)績(jī)和足夠的規(guī)模，仍然上不了銀行的白名單，對(duì)基金子公司、第三方機(jī)構(gòu)和券商等通道還是“重度依賴(lài)”。然而最近出臺(tái)的《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)行暫行規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《暫行規(guī)定》)，要求私募做投顧業(yè)務(wù)必須至少有3名投資管理人員擁有3年連續(xù)的證券期貨投資管理經(jīng)驗(yàn)，而老張的私募公司僅他這一名基金經(jīng)理，無(wú)法達(dá)標(biāo)。

“私募創(chuàng)業(yè)單干風(fēng)險(xiǎn)太大，何不抱團(tuán)取暖？”老張?jiān)诙绦爬锵蚶螦發(fā)出邀請(qǐng)，“A兄在我這掛牌一段時(shí)間，等市場(chǎng)好了再單干也不遲。有了私募管理經(jīng)驗(yàn)，也方便你以后自己發(fā)產(chǎn)品?！?/p>

像老張和老A這樣的合作，正是當(dāng)下私募行業(yè)里小型私募的寫(xiě)照。在監(jiān)管層去通道、去杠桿、降風(fēng)險(xiǎn)的政策下，私募行業(yè)或許要面臨行業(yè)洗牌——規(guī)范而有實(shí)力的大型私募將順風(fēng)順?biāo)?，而中小私募則面臨發(fā)行渠道減少、成立和運(yùn)營(yíng)成本提高的困境。他們未來(lái)的生存路徑只有兩個(gè)，要么抱團(tuán)合并，要么被大型私募收購(gòu)。

降風(fēng)險(xiǎn)下的行業(yè)洗牌

最近，隨著《暫行規(guī)定》的頒布，多地紛紛開(kāi)展落實(shí)《暫行規(guī)定》的自查和整改，廣東省證監(jiān)局先行下發(fā)文件，北京也傳出草擬相關(guān)文件的消息。上周，老張所在的陸家嘴地區(qū)也開(kāi)始了專(zhuān)項(xiàng)整治摸底排查，老張正填寫(xiě)的《私募機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)范自查表》正是從通道機(jī)構(gòu)處傳來(lái)。據(jù)悉，9月全國(guó)范圍內(nèi)的大排查即將開(kāi)始。

監(jiān)管力度大而持續(xù)，老張心里也是惴惴然，他的公司在投顧業(yè)務(wù)方面并不合格。雖然通道機(jī)構(gòu)目前還沒(méi)有要求他整改，所填的自查表格里沒(méi)有對(duì)投顧情況的摸底，但是他心里很清楚，根據(jù)《暫行規(guī)定》，不符合規(guī)定的老產(chǎn)品到期得清盤(pán)?！艾F(xiàn)在的市場(chǎng)新產(chǎn)品發(fā)行很困難，老產(chǎn)品的持續(xù)營(yíng)銷(xiāo)相對(duì)容易，如果不能盡快合規(guī)，到時(shí)候是死路一條。所以需要盡快找到人?！?/p>

最近，寧波的一家管理規(guī)模超50億元的私募基金公司高級(jí)合伙人高榮(化名)，正準(zhǔn)備將一些原本打算進(jìn)行私募創(chuàng)業(yè)的年輕人招致麾下。他告知記者，這群剛剛畢業(yè)的年輕人，來(lái)自于計(jì)算機(jī)和數(shù)學(xué)專(zhuān)業(yè)，在校期間有一些投資經(jīng)驗(yàn)，大數(shù)據(jù)處理和量化投資能力較強(qiáng)。但是，由于登記備案的規(guī)范，私募基金公司的成立門(mén)檻和日常維護(hù)成本提高，例如私募主體登記必須要有律所出具的法律意見(jiàn)書(shū)，工商登記情況、專(zhuān)業(yè)化經(jīng)營(yíng)、運(yùn)營(yíng)基本設(shè)施和條件、風(fēng)險(xiǎn)管理制度和內(nèi)部控制制度、高管人員資質(zhì)等都需被詳細(xì)地盡職調(diào)查，這就意味著他們不僅要在風(fēng)控、法務(wù)、會(huì)計(jì)等崗位上有專(zhuān)門(mén)的人員，而且還要有合規(guī)的運(yùn)營(yíng)場(chǎng)所等等。而且由于其中投資類(lèi)企業(yè)的工商登記也于年初叫停，因此，這些年輕人想要成立一家私募幾乎不可能。

“既然不方便成立公司，我們就想讓他們給我們做投資顧問(wèn)，但是按照暫行規(guī)定，他們又不符合3人3年投資管理經(jīng)驗(yàn)，以及在協(xié)會(huì)登記滿(mǎn)一年且是會(huì)員的要求，”高榮說(shuō)，“所以，我們可能考慮把他們招聘過(guò)來(lái)?！?/p>

高榮認(rèn)為，接下來(lái)將是私募行業(yè)洗牌的一年，行業(yè)的集中度將顯著提高。對(duì)于合規(guī)而有實(shí)力的大型私募而言，相關(guān)的政策均是紅利。如高榮這樣的大型私募本來(lái)就有自主發(fā)行的實(shí)力，如今通道機(jī)構(gòu)的大門(mén)又只向他們敞開(kāi)，通道機(jī)構(gòu)的資金也全向他們涌來(lái)。

根據(jù)格上理財(cái)研究員雷蕾的統(tǒng)計(jì)，目前私募基金公司扮演投顧身份、借助通道發(fā)行的私募產(chǎn)品里(僅統(tǒng)計(jì)還在運(yùn)行中的產(chǎn)品)，基金專(zhuān)戶(hù)共1100只，通過(guò)基金子公司發(fā)行的產(chǎn)品達(dá)633只，期貨公司及其子公司的資管計(jì)劃451只，證券公司及其子公司的資管計(jì)劃161只，僅有48.06%的投顧成立時(shí)間滿(mǎn)3年且登記滿(mǎn)1年。這意味著，有一半的私募基金公司將退出這一市場(chǎng)。

上海一家管理規(guī)模在150億元以上的知名證券投資私募高級(jí)合伙人透露，目前，他們的新產(chǎn)品已經(jīng)出現(xiàn)發(fā)行回暖現(xiàn)象。除了量化產(chǎn)品，權(quán)益類(lèi)的主動(dòng)管理型產(chǎn)品也正在發(fā)行。一旦牛市下半場(chǎng)開(kāi)始，他們的增量資金將大快朵頤。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在去通道、去杠桿的監(jiān)管政策下，未來(lái)中小型私募的發(fā)展路徑也清晰起來(lái)。銀河期貨機(jī)構(gòu)部總經(jīng)理郎羽認(rèn)為，中小型私募開(kāi)始進(jìn)入轉(zhuǎn)型淘汰的快車(chē)道，要么被大型私募收購(gòu)，要么抱團(tuán)取暖，走向合并。

“抱團(tuán)取暖”的成本不低。如果是掛名，10萬(wàn)元也許差不多，但是如果是實(shí)質(zhì)性合作，例如老張以合伙人方式邀請(qǐng)老A進(jìn)來(lái)來(lái)，100萬(wàn)元的年薪和一定比例的股權(quán)都是有可能的代價(jià)?！爱吘乖瓉?lái)都是公募的基金經(jīng)理。”更何況，有3年資管經(jīng)驗(yàn)的人才市場(chǎng)稀缺，必然身價(jià)不菲。

通道展開(kāi)自我救贖

對(duì)于基金公司、券商和期貨公司等通道而言，他們也在快速適應(yīng)行業(yè)變化。記者從多家機(jī)構(gòu)處獲悉，主要措施有二：一是開(kāi)始內(nèi)部摸底排查，二是調(diào)整業(yè)務(wù)形態(tài)。

據(jù)悉，各家機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)整改動(dòng)作幅度都非常大。郎羽透露，其公司目前已過(guò)內(nèi)部會(huì)但還沒(méi)有正式備案的產(chǎn)品，有的即使已經(jīng)簽了合同，也被叫停。而廣東證監(jiān)局轄區(qū)的一家基金子公司人士透露，《暫行規(guī)定》發(fā)布后，他們內(nèi)部要求加快相關(guān)內(nèi)控和風(fēng)控制度的修改，所有未備案的產(chǎn)品推翻重來(lái)，并按照新規(guī)重新設(shè)計(jì)。例如降低杠桿比例，不再宣傳保本保收益?！敖蹈軛U和宣傳合規(guī)，是整改工作的難點(diǎn)。”該人士介紹。

雖然從《暫行規(guī)定》和已經(jīng)曝光的一些地方檢查文件來(lái)看，監(jiān)管層對(duì)于老產(chǎn)品將采用新老劃斷的方式，不要求立即清理，但是仍然有一些機(jī)構(gòu)主動(dòng)對(duì)老產(chǎn)品“動(dòng)刀自救”。

某期貨公司人士透露，公司已經(jīng)決定將一些老產(chǎn)品打開(kāi)，簽訂補(bǔ)充協(xié)議，勸退部分優(yōu)先資金，或者要求私募追加劣后資金，以降低老產(chǎn)品的杠桿?！拔覀冞€是希望能夠保住一些老產(chǎn)品，畢竟在現(xiàn)在的市場(chǎng)環(huán)境下，老產(chǎn)品的持續(xù)營(yíng)銷(xiāo)比新產(chǎn)品的募集更好做。而且，我們多年來(lái)一直是AA級(jí)別的期貨公司，在老產(chǎn)品上嚴(yán)格要求，也是希望不影響公司的品牌，樹(shù)立行業(yè)標(biāo)桿?！?/p>

提升自主管理的能力是“去通道”大勢(shì)下的“正道”。業(yè)內(nèi)人士透露，券商資管已經(jīng)基本上是主動(dòng)管理型產(chǎn)品，此次《暫行規(guī)定》對(duì)券商的影響并不大。而基金子公司則在較早的整頓中大力要求行業(yè)開(kāi)拓主動(dòng)管理類(lèi)業(yè)務(wù)。期貨公司獲得資管牌照時(shí)間并不長(zhǎng)，在各類(lèi)資管機(jī)構(gòu)中對(duì)通道業(yè)務(wù)依賴(lài)性較強(qiáng)。郎羽透露，他們也將借此機(jī)會(huì)發(fā)展自主管理能力，目前銀河期貨正在擴(kuò)充自己的交易團(tuán)隊(duì)，并考慮從一些私募機(jī)構(gòu)挖來(lái)優(yōu)質(zhì)人才。

令機(jī)構(gòu)措手不及的主要是中小私募的孵化業(yè)務(wù)。據(jù)悉，近兩年來(lái)，隨著私募的大發(fā)展，多家資管機(jī)構(gòu)都打算培育和挑選優(yōu)質(zhì)的中小私募留在自己的平臺(tái)上，孵化器的主要形態(tài)就是私募FOF。然而隨著新規(guī)的執(zhí)行，尤其是投顧上的嚴(yán)格要求，私募FOF業(yè)務(wù)可能會(huì)紛紛被叫停。

另一家期貨公司人士透露，他們?cè)谄鋽?shù)百家投顧中精選了20-30家小私募，打算將20億元自有資金以FOF的形式委托給這些小私募，但是目前已經(jīng)叫停。“我們本打算自己做管理人，聘請(qǐng)小私募做投顧，”該人士介紹，“這樣便于搜集產(chǎn)品數(shù)據(jù)，有助于我們優(yōu)化孵化事業(yè)。如果直投給他們，不僅拿不到數(shù)據(jù)，也不好做風(fēng)控?！?/p>

自查傳遞權(quán)威信號(hào)

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，去杠桿、去通道、降風(fēng)險(xiǎn)的政策頻出，雖然會(huì)引發(fā)行業(yè)巨變，但是從客戶(hù)和資金的角度，確實(shí)亟需之舉，也有助于加速行業(yè)向好發(fā)展。

“從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，這些都是好事?！鄙鲜龌鹱庸救耸勘硎?，“做資管事業(yè)，就不應(yīng)該利用政策套利來(lái)獲得生存機(jī)會(huì)，而是要主動(dòng)規(guī)劃，增強(qiáng)主動(dòng)管理的能力。”

郎羽認(rèn)為，地方自查整改大幕開(kāi)啟，傳遞了監(jiān)管層堅(jiān)決捍衛(wèi)《暫行規(guī)定》權(quán)威性的信號(hào)，體現(xiàn)了監(jiān)管層去杠桿、降風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度堅(jiān)決。

而且，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，通道業(yè)務(wù)不一定會(huì)因?yàn)橐?guī)范化而萎縮。雖然投顧門(mén)檻的提高，意味著以后的優(yōu)質(zhì)投顧將進(jìn)入供不應(yīng)求的階段，但上述基金子公司人士認(rèn)為，短期通道業(yè)務(wù)雖然會(huì)有所下降，但如果市場(chǎng)回暖，投顧不會(huì)拒絕發(fā)行更多的產(chǎn)品，而且市場(chǎng)上需求優(yōu)質(zhì)投顧的資金并沒(méi)有減少。因此，從長(zhǎng)期來(lái)看，通道業(yè)務(wù)收入在規(guī)范化、規(guī)?；内厔?shì)下不見(jiàn)得會(huì)減少。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，現(xiàn)在正是降杠桿去通道的良機(jī)。深圳某券商營(yíng)業(yè)部人士介紹，從今年初開(kāi)始，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品已經(jīng)做得不多。一方面，資金沒(méi)有需求；另一方面，受歡迎的量化私募并不希望發(fā)大型規(guī)模的產(chǎn)品。去年股災(zāi)之后，券商已經(jīng)將通道業(yè)務(wù)收緊，例如國(guó)泰君安就已經(jīng)將地方分公司代銷(xiāo)私募產(chǎn)品的權(quán)利上收到總部。

“現(xiàn)在并不是趁機(jī)擴(kuò)規(guī)模的時(shí)候。”高榮說(shuō)，“相反，此時(shí)正是做自查整改的好時(shí)機(jī)。”他介紹，他們甚至不斷拒絕資金，因?yàn)槟壳笆袌?chǎng)環(huán)境支持不了大資金，而大型私募追求的是絕對(duì)收益，現(xiàn)在要那么多資金并沒(méi)有用。

不過(guò)，對(duì)于投顧業(yè)務(wù)，也有私募建議采取分級(jí)的方式來(lái)劃分投顧展業(yè)范圍。高榮認(rèn)為，對(duì)于高評(píng)級(jí)的私募，可以允許其在投顧業(yè)務(wù)中對(duì)接銀行理財(cái)資金，或者允許稍高的杠桿。郎羽認(rèn)為，目前1萬(wàn)多家私募中，部分已經(jīng)過(guò)了初創(chuàng)期的私募管理著5-20億元以上的資金，他們可能因?yàn)闆](méi)有較大的規(guī)模，因此不需要3人以上的投資管理團(tuán)隊(duì)，但是投資能力并非不行，建議給他們的投顧資格一個(gè)過(guò)渡期，以便于私募行業(yè)有序而充分地發(fā)展。